Tabla de contenido
- Swaps de incumplimiento crediticio de nombre único
- Tiempo de vencimiento o vencimiento de CDS
- Disparadores de eventos de crédito
- Liquidación física versus liquidez
- El proceso de liquidación de CDS evoluciona
- Subastas de incumplimiento de crédito
- La subasta de los hermanos Lehman
- El CDS "Big Bang"
- La línea de fondo
Aunque los swaps de incumplimiento crediticio (CDS) son básicamente pólizas de seguro contra el incumplimiento de un emisor de bonos, muchos inversores utilizaron estos valores para ver un evento crediticio en particular. Las grandes quiebras en el otoño de 2008 tomaron por sorpresa a algunos inversores en estos contratos; después de todo, un evento importante de CDS no había ocurrido desde Delphi en noviembre de 2005.
Los eventos del otoño de 2008 fueron una prueba de los sistemas que liquidan las permutas de incumplimiento crediticio. Este artículo explorará lo que les sucede a los titulares de CDS cuando una empresa experimenta un evento de crédito, con el fracaso de Lehman Brothers (LEHMQ) como ejemplo.
Swaps de incumplimiento crediticio de nombre único
Para comprender el proceso de incumplimiento de la subasta de evento de crédito, es útil tener una comprensión general de los swaps de incumplimiento de crédito de nombre único (CDS). Un CDS de nombre único es un derivado en el que el instrumento subyacente es una obligación de referencia o un bono de un emisor o entidad de referencia en particular.
Los swaps de incumplimiento crediticio tienen dos lados en el comercio: un comprador de protección y un vendedor de protección. El comprador de protección se asegura contra la pérdida del capital en caso de incumplimiento por parte del emisor del bono. Por lo tanto, los swaps de incumplimiento crediticio están estructurados de modo que si la entidad de referencia experimenta un evento crediticio, el comprador de la protección recibe el pago del vendedor de la protección. (Para obtener más información, consulte: Swaps de incumplimiento crediticio ) .
Tiempo de vencimiento o vencimiento de CDS
El plazo (la cantidad de tiempo restante en el vencimiento de un título de deuda) es importante en un swap de incumplimiento crediticio porque coordina el plazo restante en el contrato con el vencimiento del activo subyacente. Un swap de incumplimiento crediticio correctamente estructurado debe coincidir con el vencimiento entre el contrato y el activo. Si hay un desajuste entre el plazo y el vencimiento del activo, entonces la integración no es probable. Además, la coordinación entre los flujos de efectivo (y el cálculo posterior del rendimiento) solo es posible cuando el plazo y el vencimiento de los activos están vinculados.
En el mercado de intermediarios, el plazo estándar de los swaps de incumplimiento crediticio es de cinco años. Esto también se conoce como el término programado ya que el evento de crédito provoca un pago por parte del vendedor protegido, lo que significa que el canje se cancelará. Cuando expira el plazo, también lo hacen los pagos en el intercambio predeterminado.
Disparadores de eventos de crédito
En el mundo de CDS, un evento de crédito es un desencadenante que hace que el comprador de protección rescinda y resuelva el contrato. Los eventos de crédito se acuerdan cuando se realiza la operación y son parte del contrato. La mayoría de los CDS de nombre único se negocian con los siguientes eventos de crédito como factores desencadenantes: quiebra de la entidad de referencia, incumplimiento de pago, aceleración de obligaciones, repudio y moratoria.
Liquidación física versus liquidez
Cuando ocurre un evento de crédito, la liquidación del contrato de CDS puede ser física o en efectivo. En el pasado, los eventos de crédito se liquidaban mediante liquidación física. Esto significa que los compradores de protección en realidad entregaron un bono al vendedor de protección a la par. Esto funcionó bien si el titular del contrato de CDS realmente tenía el bono subyacente.
A medida que los CDS crecieron en popularidad, se utilizaron menos como una herramienta de cobertura y más como una forma de apostar por ciertos créditos. De hecho, la cantidad de contratos CDS escritos supera los bonos en efectivo en los que se basan. Sería una pesadilla operativa si todos los compradores de protección de CDS decidieran liquidar físicamente los bonos. Era necesario considerar una forma más eficiente de resolver los contratos de CDS.
Con ese fin, se introdujo la liquidación en efectivo para liquidar de manera más eficiente los contratos CDS de un solo nombre cuando ocurrieron eventos crediticios. La liquidación en efectivo refleja mejor la intención de la mayoría de los participantes en el mercado de CDS de un solo nombre, ya que el instrumento pasó de ser una herramienta de cobertura a una herramienta de especulación o visión crediticia.
El proceso de liquidación de CDS evoluciona
A medida que los CDS se convirtieron en una herramienta de negociación de crédito, el proceso de liquidación predeterminado también tuvo que evolucionar. El volumen de contratos CDS escritos es mucho mayor que el número de enlaces físicos. En este entorno, la liquidación en efectivo es superior a la liquidación física.
En un esfuerzo por hacer que la liquidación de efectivo sea aún más transparente, se desarrolló la subasta de eventos de crédito. Las subastas de eventos de crédito establecen un precio para todos los participantes del mercado que eligen liquidar en efectivo.
La subasta de eventos de crédito bajo el protocolo global de la Asociación Internacional de Swaps y Derivados (ISDA) se inició en 2005. Cuando los compradores y vendedores de protección se someten a adherirse al protocolo de una entidad en quiebra particular, están formalmente acordando liquidar sus contratos de derivados de crédito a través de El proceso de subasta. Para participar, deben enviar una carta de adhesión a ISDA por correo electrónico. Esto ocurre para cada evento de crédito.
Subastas de incumplimiento de crédito
Los compradores y vendedores de protección que participan en la subasta de eventos de crédito pueden elegir entre la liquidación en efectivo y lo que es efectivamente una liquidación física. La liquidación física en el proceso de subasta significa que usted liquida su compra neta o vende la posición, no todos los contratos. Esto es superior al método anterior, ya que reduce la cantidad de negociación de bonos necesaria para liquidar todos los contratos.
Hay dos partes consecutivas en el proceso de subasta. La primera etapa implica solicitudes de liquidación física y el proceso del mercado del concesionario donde se establece el punto medio del mercado interno (IMM). Los concesionarios hacen pedidos de la deuda de la empresa que ha sufrido un evento de crédito. El rango de precios recibidos se utiliza para calcular el IMM (para el cálculo exacto utilizado, visite:
Además de establecer el IMM, el mercado del concesionario se utiliza para determinar el tamaño y la dirección del interés abierto (compra neta o venta neta). El IMM se publica para su visualización y se utiliza en la segunda etapa de la subasta.
Después de que se publique el IMM, junto con el tamaño y la dirección del interés abierto, los participantes pueden decidir si desean enviar órdenes limitadas para la subasta. Las órdenes de límite enviadas se combinan para abrir las órdenes de interés. Esta es la segunda etapa del proceso.
La subasta de los hermanos Lehman
El fracaso de Lehman Brothers en septiembre de 2008 proporcionó una verdadera prueba de los procedimientos y sistemas desarrollados para liquidar derivados de crédito. La subasta, que tuvo lugar el 10 de octubre de 2008, fijó un precio de 8.625 centavos por dólar para la deuda de Lehman Brothers. Se estimó que entre $ 6 mil millones y $ 8 mil millones cambiaron de manos durante la liquidación en efectivo de la subasta de CDS. Las recuperaciones de Fannie Mae y Freddie Mac (FRE) fueron 91.51 y 94.00, respectivamente. (Para obtener más información, lea: Cómo se salvaron Fannie Mae y Freddie Mac ).
Las recuperaciones fueron mucho más altas para las compañías de financiamiento hipotecario que se pusieron en curatela, ya que el gobierno de los Estados Unidos respaldó la deuda de estas compañías.
¿Qué significa el precio de 8.625 centavos? Significa que los vendedores de protección en Lehman CDS tendrían que pagar 91.375 centavos de dólar a los compradores de protección para liquidar y rescindir los contratos a través del proceso de subasta del protocolo de Lehman.
En otras palabras, si hubiera tenido los bonos de Lehman Brothers y hubiera comprado protección mediante un contrato de CDS, habría recibido 91.375 centavos por dólar. Esto compensaría sus pérdidas en los bonos en efectivo que tenía. Hubiera esperado recibir un par, o 100, cuando maduraran, pero solo habría recibido su valor de recuperación después de que concluyera el proceso de bancarrota. En cambio, dado que compró protección con un contrato de CDS, recibió 91.375. (Para obtener más información, lea: Estudio de caso: El colapso de Lehman Brothers ).
El CDS "Big Bang"
Se siguen realizando mejoras y estandarización de los contratos de CDS. Juntos, los diversos cambios que se están implementando se han denominado "Big Bang".
En 2009, los nuevos contratos de CDS comenzaron a negociarse con un cupón fijo de 100 o 500 puntos básicos, con un pago inicial diferente según el riesgo crediticio percibido del emisor de bonos subyacente.
Otra mejora es hacer que el proceso de subasta sea una parte estándar del nuevo contrato de CDS. Antes, el proceso de subasta era voluntario, y los inversores tenían que registrarse para cada protocolo individualmente, lo que aumentaba los costos de administración. Los inversores ahora deben optar por no participar en el protocolo si desean liquidar sus contratos fuera del proceso de subasta (utilizando una lista preaprobada de obligaciones entregables).
La línea de fondo
Todos los cambios en los contratos de CDS deberían hacer que los swaps de incumplimiento crediticio de un solo nombre sean más populares y fáciles de negociar. Esto es representativo de la evolución y madurez de cualquier producto financiero. (Para obtener más información, consulte: Swaps de incumplimiento crediticio: una introducción ).
