Desde abril de 2014, el Banco de Japón (BoJ) se ha embarcado en un programa masivo de compra de bonos del gobierno (JGB) que lo ha visto comprar JGB a una tasa de ¥ 5.5 trillones ($ 46.6bn) por mes. De hecho, durante ese tiempo, la pila de JGB de acciones del BoJ se ha disparado de ¥ 98.1 billones a ¥ 218.5 billones ($ 1.8 billones). Poniendo esa cifra en perspectiva, es aproximadamente el tamaño de la economía de Canadá (el 11º más grande del mundo) a fines de 2014, según las cifras del FMI.
Todo esto plantea la pregunta, ¿por qué el BoJ haría esto y cuánto tiempo puede durar?
Consumo acelerado
Naturalmente, el programa de compra de bonos del Banco de Japón no fue una casualidad, sino más bien una acción muy deliberada con un objetivo muy específico en mente: poner fin a la deflación e impulsar el consumo. La economía de Japón ha estado en un estado moribundo desde que estalló su economía de burbuja a principios de la década de 1990. Esta vez, ahora conocida como "las décadas perdidas de Japón", ha estado marcada por períodos sostenidos de baja inflación y deflación (ver el cuadro a continuación). (Para lecturas relacionadas, vea el artículo: La década perdida: lecciones de la crisis inmobiliaria de Japón ).
La deflación generalmente se considera problemática, debido a su impacto negativo en el consumo, es decir, incluso con las tasas de interés sobre los ahorros en casi cero, los hogares tienen un incentivo para diferir el consumo hasta períodos posteriores cuando los precios están cayendo. A medida que el dinero se sienta en el banco y, con el tiempo, el precio de los bienes y servicios disminuye, el poder adquisitivo de ese dinero aumenta. Por lo tanto, vale la pena esperar antes de comprar. (Para lecturas relacionadas, vea el artículo: Los peligros de la deflación ).
Como resultado, para contrarrestar esta presión negativa sobre el consumo (un componente clave del crecimiento económico en sí), el gobierno de Japón y el Banco de Japón tuvieron que elaborar un plan para obligar a los precios a comenzar a subir nuevamente. Una forma que se identificó para lograr esto es aumentando la oferta de dinero. Si la cantidad de dinero que circula en una economía aumenta, pero la oferta de bienes y servicios permanece constante, entonces los precios deberían subir, todo lo demás se mantendrá constante. O al menos ese es el pensamiento. (Para conocer las diversas iniciativas que un gobierno emprende para impactar los procesos del mercado, vea el artículo: Cómo los gobiernos influyen en los mercados ).
Entonces, ¿cómo logra esto la compra de bonos? Las instituciones financieras (ya sean bancos, cooperativas de crédito, compañías de seguros, administradores de inversiones, etc.) son facilitadores clave del flujo de dinero en cualquier economía. Toman dinero de aquellos hogares y corporaciones que tienen efectivo para ahorrar, y luego lo devuelven a los hogares que lo necesitan (por ejemplo, para comprar una casa o automóvil, o para hacer compras con tarjetas de crédito), así como a corporaciones (por ejemplo, a construir nuevas plantas o contratar más trabajadores), e incluso el gobierno. Entonces, si el Banco de Japón comienza a comprar JGB de esas instituciones financieras, entonces las instituciones financieras terminan con mucho efectivo extra disponible.
Debido a que es poco probable que esas instituciones financieras se queden con este efectivo, se espera que recurran a los hogares y las corporaciones para obtener oportunidades de obtener ganancias. Pueden intentar ofrecer préstamos, etc., en mejores condiciones, o incluso pueden considerar la reducción de la cadena de crédito y ofrecer préstamos a clientes que antes eran reacios a considerar. De cualquier manera, más hogares pueden permitirse comprar casas, automóviles y otros bienes y servicios, mientras que al mismo tiempo, más empresas pueden obtener el efectivo que necesitan para expandir sus operaciones construyendo / expandiendo fábricas y contratando trabajadores. Y toda esta nueva demanda debería, al final, conducir a precios más altos.
El truco mágico clave aquí es este: el Banco de Japón es la institución que tiene la capacidad de imprimir dinero en Japón. Por lo tanto, no necesariamente debe "tener" el dinero por adelantado que necesita para comprar JGB. Más bien, el Banco de Japón simplemente decide cuántos bonos quiere comprar, y luego "imprime" el efectivo que necesita para hacerlo. Naturalmente, sin embargo, el proceso real es un poco más complicado que eso.
Alguna evidencia de éxito
Entonces, ¿todo esto está funcionando? Por un lado, parece haber al menos alguna evidencia de que el programa está funcionando. Primero, según el Banco de Japón, la base monetaria en Japón ha experimentado una expansión masiva que ha correspondido con el programa de compra de bonos (ver el cuadro a continuación).
Base monetaria
Y tal vez de manera crítica, los préstamos bancarios han comenzado a acelerarse luego de una fuerte caída a raíz de la crisis financiera mundial (ver el cuadro a continuación).
Desafortunadamente, no todos los indicadores pintan una imagen tan rosada.
Causas de preocupación
Una lección que las corporaciones japonesas aprendieron de la manera difícil (muchos incluso dirían que aprendieron demasiado) desde el colapso de la economía de la burbuja, es que la dependencia excesiva del financiamiento de la deuda puede ser peligrosa. De hecho, desde que alcanzó un máximo del 46, 9% en el trimestre que finalizó en julio de 1993, el índice de deuda (bonos y préstamos a activos) de las corporaciones japonesas ha caído a su nivel más bajo desde la década de 1950 (ver el cuadro a continuación). Y su posición de efectivo había crecido a la asombrosa suma de 164, 7 billones de yenes (1, 4 billones de dólares) en octubre de 2014, según el Ministerio de Finanzas de Japón.
En otras palabras, no está del todo claro si las corporaciones japonesas realmente querrían pedir prestado para expandir sus operaciones. Suponiendo que quisieran expandirse, con tanto efectivo disponible, ¿por qué necesitaría pedir prestado? Como resultado, gran parte del debate sobre los próximos pasos a seguir se ha centrado en cómo lograr que las corporaciones comiencen a usar sus enormes hordas de efectivo.
Más importante aún, tal vez, los salarios reales en Japón han estado cayendo casi continuamente durante todo este programa de compra de bonos (ver el cuadro a continuación). Con la caída de los salarios de los hogares, los presupuestos de los consumidores se están reduciendo, lo que nuevamente sugiere que los mismos hogares pueden tener poca demanda de cualquier capacidad de préstamo adicional que puedan tener las instituciones financieras.
Pero quizás el indicador más preocupante es la inflación misma. En abril de 2014, el gobierno aumentó el impuesto nacional a las ventas del 5% al 8%. El ajuste por ese aumento en los impuestos a las ventas sugeriría que, a pesar de toda esta compra de bonos, los precios reales han seguido cayendo (o al menos crecen mucho más lentamente de lo esperado) en casi todo el programa.
Ley de equilibrio difícil
También hay preocupaciones más profundas, primero sobre las consecuencias no deseadas de la compra de bonos, así como la capacidad del propio Banco de Japón para continuar comprando a este ritmo.
Junto con los bonos del gobierno estadounidense, alemán y británico, los JGB a menudo se han considerado el estándar de oro de las inversiones de bajo riesgo. Dejando a un lado las preocupaciones de las agencias de calificación como Moody's y Standard & Poor's sobre la carga de la deuda de Japón por un momento, los instrumentos de deuda del gobierno de estos cuatro países representan mercados masivos, líquidos y estables, y están denominados en cuatro de las monedas de reserva más importantes del mundo. (Para lecturas relacionadas, consulte: ¿Cómo adquieren los bancos centrales las reservas de divisas y cuánto deben mantener?)
Dicho esto, existen preocupaciones legítimas de que el programa de compra de bonos del Banco de Japón, dada su escala, está restringiendo severamente el mercado secundario de JGB (donde las instituciones intercambian bonos entre ellos y otros inversores). Si el mercado secundario se agota, eso puede hacer que los titulares actuales de JGB se preocupen por su liquidez y, por lo tanto, eviten comprar nuevas emisiones en el futuro. En su extremo, esto podría afectar negativamente la capacidad del gobierno japonés para aumentar la deuda. (Ver: Una mirada a los mercados primario y secundario ).
Además, la carga de la deuda de Japón en relación con el PIB ya se considera la mayor en el mundo desarrollado en la mayoría de las medidas. Comúnmente citado en más del 200% del PIB, la carga de la deuda de Japón eclipsa incluso a la de Grecia, un país que muchos piensan que está al borde de la bancarrota y la expulsión de la zona euro. Dado que los JGB ya representan el 83.5% del balance del Banco de Japón, las preocupaciones podrían crecer rápidamente sobre la viabilidad del propio Banco de Japón si alguna vez se cuestionara la solvencia del gobierno japonés.
Si bien es posible que muchos consideren ese escenario como lo más minucioso posible a corto plazo, una preocupación más práctica es la posibilidad de una guerra monetaria global. Como muestra el cuadro a continuación, después de un período prolongado de tiempo en el que el Yen se fortaleció frente al dólar (y la mayoría de las otras monedas), el programa de compra de bonos del BoJ en combinación con otras políticas de dinero "fácil" ha contribuido a una fuerte reversión de esa tendencia (Para lecturas relacionadas, vea el artículo: El estado no oficial del dólar estadounidense como moneda mundial ).
Una moneda débil es generalmente favorable para los exportadores, porque significa que los bienes producidos en el país se vuelven más baratos (y, por lo tanto, más competitivos en el extranjero). Pero con la zona euro cojeando hacia otra posible crisis monetaria con Grecia, el euro también se ha debilitado en relación con el dólar. Si el gobierno de los Estados Unidos se preocupa lo suficiente por el impacto que esto podría tener en la economía estadounidense, podría embarcarse en su propia campaña para debilitar el dólar. Y eso podría frenar el crecimiento de la rentabilidad corporativa en Japón, e incluso podría agregar más presión deflacionaria sobre los precios (un fortalecimiento del yen haría que los productos extranjeros fueran más baratos en Japón, ejerciendo una mayor presión a la baja sobre los precios). (Ver: Comercio global y el mercado de divisas).
Finalmente, en el peor de los casos, existe el espectro de la hiperinflación (piense en Alemania después de la Primera Guerra Mundial). El temor aquí es que la transición de la inflación a la deflación, y viceversa, sea particularmente difícil de manejar. Dado que la deflación se ha vuelto tan persistente en Japón, y con muchas otras economías importantes de todo el mundo también observando el espectro de la deflación (incluidos los EE. UU., La Eurozona y algunos temen incluso a China), el temor es que las acciones necesarias para resucitar la inflación en Japón puede ser tan extremo que una vez que la inflación finalmente regrese, será imposible controlarlo. Si se teme que la confianza en el yen comienza a fallar, entonces la capacidad del gobierno japonés para recaudar los fondos que necesita para operar y pagar la deuda existente también podría ponerse en duda.
La línea de fondo
Pocos estarían en desacuerdo con el argumento de que, después de más de dos décadas de deflación y malestar económico, fue necesaria una acción audaz en Japón para marcar un cambio en el rumbo del país. Y muchos menos argumentarían que los pasos que se han tomado hasta ahora son todo menos audaces (aunque algunos han cuestionado la sabiduría de esas acciones).
Sin embargo, el gobierno de Japón y el Banco de Japón (BoJ) están participando en un acto de equilibrio extremadamente delicado con consecuencias potencialmente peligrosas. El dilema que enfrentan es: no vayan lo suficientemente lejos y corran el riesgo de no romper la tendencia de una recesión económica prolongada, incluso después de haber gastado billones de yenes, pero vayan demasiado lejos y corran el riesgo de invitar al potencial de hiperinflación, pérdida de confianza en el yen, y una crisis de deuda del gobierno. Si bien muchos mantienen la esperanza de que el gobierno y el Banco de Japón logren enhebrar esta increíble aguja, esa tarea aún parece estar lejos de haber terminado. (Para lecturas relacionadas, ver: flexibilización cuantitativa: ¿funciona?)
