Es hora de desempolvar uno de los métodos más antiguos y conservadores para valorar las existencias: el modelo de descuento de dividendos (DDM). Es una de las aplicaciones básicas de una teoría financiera que los estudiantes en cualquier clase introductoria de finanzas deben aprender. Desafortunadamente, la teoría es la parte fácil. El modelo requiere muchos supuestos sobre los pagos de dividendos de las empresas y los patrones de crecimiento, así como las tasas de interés futuras. Las dificultades surgen en la búsqueda de números sensibles para plegar en la ecuación. A continuación, examinaremos este modelo y le mostraremos cómo calcularlo.
El modelo de descuento de dividendos
Aquí está la idea básica: cualquier acción no vale más de lo que proporcionará a los inversores en dividendos actuales y futuros. La teoría financiera dice que el valor de una acción vale todos los flujos de efectivo futuros que se espera que genere la empresa, descontados por una tasa adecuada ajustada al riesgo. Según el DDM, los dividendos son los flujos de efectivo que se devuelven al accionista (asumiremos que comprende los conceptos de valor temporal del dinero y descuento). Para valorar una empresa que usa el DDM, calcula el valor de los pagos de dividendos que cree que una acción arrojará en los próximos años. Esto es lo que dice el modelo:
P0 = rDiv donde: P0 = precio en el tiempo cero, sin crecimiento de dividendos Div = pagos de dividendos futurosr = tasa de descuento
Por simplicidad, considere una compañía con un dividendo anual de $ 1. Si cree que la compañía pagará ese dividendo indefinidamente, debe preguntarse qué está dispuesto a pagar por esa compañía. Suponga que el rendimiento esperado, o, más apropiadamente en el lenguaje académico, la tasa de rendimiento requerida, es del 5%. Según el modelo de descuento de dividendos, la empresa debería valer $ 20 ($ 1.00 /.05).
¿Cómo llegamos a la fórmula anterior? En realidad, es solo una aplicación de la fórmula para una perpetuidad:
P0 = 1 + rDiv1 + (1 + r) 2Div2 + ⋯ = rDiv
La desventaja obvia del modelo anterior es que esperaría que la mayoría de las empresas crecieran con el tiempo. Si cree que este es el caso, el denominador es igual al rendimiento esperado menos la tasa de crecimiento de dividendos. Esto se conoce como el crecimiento constante DDM o el modelo Gordon después de su creador, Myron Gordon. Digamos que cree que el dividendo de la compañía crecerá un 3% anual. El valor de la compañía debe ser $ 1 / (.05 -.03) = $ 50. Aquí está la fórmula para valorar una empresa con un dividendo en constante crecimiento, así como la prueba de la fórmula:
P0 = r − gDiv donde: P0 = precio en el tiempo cero, con crecimiento constante de dividendos g = tasa de crecimiento de dividendos
P0 = 1 + rDiv + (1 + r) 2Div (1 + g) + (1 + r) 3Div (1 + g) 2 + ⋯ = r − gDiv
El modelo clásico de descuento de dividendos funciona mejor cuando se valora una empresa madura que paga una parte considerable de sus ganancias como dividendos, como una empresa de servicios públicos.
El problema del pronóstico
Los defensores del modelo de descuento de dividendos dicen que solo los dividendos en efectivo futuros pueden darle una estimación confiable del valor intrínseco de una empresa. Comprar una acción por cualquier otro motivo, por ejemplo, pagar 20 veces las ganancias de la compañía hoy porque alguien pagará 30 veces mañana, es mera especulación.
En verdad, el modelo de descuento de dividendos requiere una enorme cantidad de especulación al tratar de pronosticar dividendos futuros. Incluso cuando lo aplica a compañías estables, confiables y que pagan dividendos, aún necesita hacer muchas suposiciones sobre su futuro. El modelo está sujeto al axioma "basura adentro, basura afuera", lo que significa que un modelo es tan bueno como los supuestos en los que se basa. Además, las entradas que producen valoraciones siempre cambian y son susceptibles de error.
La primera gran suposición que hace el DDM es que los dividendos son estables o crecen a una tasa constante indefinidamente. Incluso para acciones estables, confiables y de tipo utilitario, puede ser difícil pronosticar exactamente cuál será el pago de dividendos el próximo año, sin importar una docena de años a partir de ahora.
Modelos de descuento de dividendos en varias etapas
Para sortear el problema planteado por los dividendos inestables, los modelos de etapas múltiples llevan al DDM un paso más cerca de la realidad al suponer que la compañía experimentará diferentes fases de crecimiento. Los analistas de acciones crean modelos de pronóstico complejos con muchas fases de crecimiento diferente para reflejar mejor las perspectivas reales. Por ejemplo, un DDM de etapas múltiples puede predecir que una compañía tendrá un dividendo que aumentará al 5% durante siete años, al 3% durante los siguientes tres años y luego al 2% a perpetuidad.
Sin embargo, este enfoque aporta aún más suposiciones al modelo. Aunque no supone que un dividendo crecerá a una tasa constante, debe adivinar cuándo y cuánto cambiará un dividendo con el tiempo.
¿Qué se debe esperar?
Otro punto de conflicto con el DDM es que nadie sabe con certeza la tasa de rendimiento esperada apropiada para usar. No siempre es aconsejable simplemente usar la tasa de interés a largo plazo porque la idoneidad de esto puede cambiar.
El problema de alto crecimiento
Ningún modelo DDM elegante es capaz de resolver el problema de las existencias de alto crecimiento. Si la tasa de crecimiento de dividendos de la compañía excede la tasa de rendimiento esperada, no puede calcular un valor porque obtiene un denominador negativo en la fórmula. Las acciones no tienen un valor negativo. Considere una compañía con un dividendo que crece al 20% mientras que la tasa de retorno esperada es solo del 5%: en el denominador (rg), tendría -15% (5% - 20%).
De hecho, incluso si la tasa de crecimiento no supera la tasa de rendimiento esperada, las acciones de crecimiento, que no pagan dividendos, son aún más difíciles de valorar con este modelo. Si espera valorar una acción de crecimiento con el modelo de descuento de dividendos, su valoración se basará en nada más que suposiciones sobre las ganancias futuras de la compañía y las decisiones de política de dividendos. La mayoría de las acciones de crecimiento no pagan dividendos. Por el contrario, reinvierten las ganancias en la empresa con la esperanza de proporcionar a los accionistas retornos a través de un precio de las acciones más alto.
Considere a Microsoft, que no pagó dividendos durante décadas. Dado este hecho, el modelo podría sugerir que la compañía no valía nada en ese momento, lo cual es completamente absurdo. Recuerde, solo alrededor de un tercio de todas las empresas públicas pagan dividendos. Además, incluso las empresas que ofrecen pagos están asignando cada vez menos de sus ganancias a los accionistas.
Línea de fondo
El modelo de descuento de dividendos no es de ninguna manera el valor total y final de la valoración. Dicho esto, aprender sobre el modelo de descuento de dividendos fomenta el pensamiento. Obliga a los inversores a evaluar diferentes supuestos sobre el crecimiento y las perspectivas de futuro. Por lo menos, el DDM demuestra el principio subyacente de que una empresa vale la suma de sus flujos de efectivo futuros descontados: si los dividendos son o no la medida correcta del flujo de efectivo es otra cuestión. El desafío es hacer que el modelo sea lo más aplicable posible a la realidad, lo que significa utilizar los supuestos más confiables disponibles.
