El riesgo de contraparte es el riesgo asociado con la otra parte de un contrato financiero que no cumple con sus obligaciones. Todo comercio de derivados debe tener una parte para tomar el lado opuesto. Los swaps de incumplimiento crediticio, un derivado común con riesgo de contraparte, a menudo se negocian directamente con otra parte, en lugar de negociarse en un intercambio centralizado. Dado que el contrato está directamente relacionado con la otra parte, existe un mayor riesgo de incumplimiento de la contraparte, ya que ambas partes pueden no tener pleno conocimiento de la salud financiera de la otra parte (y su capacidad para cubrir obligaciones). Esto difiere de los productos enumerados en un intercambio. En este caso, el intercambio es la contraparte, no la única entidad del otro lado de la operación.
El riesgo de contraparte ganó visibilidad a raíz de la crisis financiera mundial. AIG aprovechó su calificación crediticia AAA para vender (escribir) swaps de incumplimiento crediticio (CDS) a contrapartes que querían protección por incumplimiento (en muchos casos, en tramos CDO). Cuando AIG no pudo publicar garantías adicionales y se le pidió que proporcionara fondos a las contrapartes ante el deterioro de las obligaciones de referencia, el gobierno de los Estados Unidos las rescató.
Los reguladores estaban preocupados de que los incumplimientos de AIG pudieran afectar las cadenas de contraparte y crear una crisis sistémica. El problema no era solo la exposición individual de las empresas, sino el riesgo de que los vínculos interconectados a través de contratos derivados pusieran en peligro todo el sistema.
Un derivado de crédito tiene riesgo de contraparte
Mientras que un préstamo tiene riesgo de incumplimiento, un derivado tiene riesgo de participación.
El riesgo de contraparte es un tipo (o subclase) de riesgo de crédito y es el riesgo de incumplimiento de la contraparte en muchas formas de contratos derivados. Comparemos el riesgo de contraparte con el riesgo de incumplimiento de préstamo. Si el Banco A presta $ 10 millones al Cliente C, el Banco A cobra un rendimiento que incluye una compensación por el riesgo de incumplimiento. Pero la exposición es fácil de determinar; son aproximadamente los $ 10 millones invertidos (financiados).
Sin embargo, un derivado de crédito es un contrato bilateral no financiado. Además de la garantía publicada, un derivado es una promesa contractual que puede romperse, exponiendo así a las partes al riesgo. Considere una opción de venta libre (OTC) vendida (escrita) por el Banco A al Cliente C. El riesgo de mercado se refiere al valor fluctuante de la opción; Si se marca diariamente en el mercado, su valor dependerá en gran medida del precio del activo subyacente, pero también de varios otros factores de riesgo. Si la opción caduca en el dinero, el Banco A debe el valor intrínseco al Cliente C. El riesgo de contraparte es el riesgo de crédito de que el Banco A incumplirá con esta obligación con el Banco C (por ejemplo, el Banco A podría declararse en quiebra).
Comprender el riesgo de contraparte con un ejemplo de intercambio de tasa de interés
Supongamos que dos bancos entran en un swap de tasa de interés de vainilla (no exótico). El banco A es el pagador de tasa flotante y el banco B es el pagador de tasa fija. El canje tiene un valor nocional de $ 100 millones y una vida (plazo) de cinco años; es mejor llamar al nocional de $ 100 millones en lugar del principal porque el nocional no se intercambia, solo se hace referencia para calcular los pagos.
Para mantener el ejemplo simple, suponga que la curva LIBOR / tasa de intercambio es plana al 4%. En otras palabras, cuando los bancos comienzan el canje, las tasas de interés al contado son del 4% anual para todos los vencimientos.
Los bancos intercambiarán pagos a intervalos de seis meses por el plazo del canje. El banco A, el pagador de tasa variable, pagará LIBOR a seis meses. A cambio, el Banco B pagará la tasa fija del 4% anual. Lo más importante, los pagos se compensarán. El Banco A no puede predecir sus obligaciones futuras, pero el Banco B no tiene esa incertidumbre. En cada intervalo, el Banco B sabe que deberá $ 2 millones: $ 100 millones nocionales * 4% / 2 = $ 2 millones.
Consideremos las definiciones de exposición de contraparte en dos momentos: al inicio del intercambio (T = 0) y seis meses después (T = + 0.5 años).
Al comienzo del intercambio (Tiempo cero = T0)
A menos que un swap esté fuera del mercado, tendrá un valor de mercado inicial de cero para ambas contrapartes. La tasa de intercambio se calibrará para garantizar un valor de mercado cero al inicio del intercambio.
- El valor de mercado (en T = 0) es cero para ambas contrapartes. La curva de tasa plana al contado implica tasas a plazo del 4.0%, por lo que el pagador de tasa flotante (Banco A) espera pagar el 4.0% y sabe que recibirá el 4.0%. Estos pagos netos a cero, y cero es la expectativa para futuros pagos netos si las tasas de interés no cambian. Exposición crediticia (CE): esta es la pérdida inmediata si la contraparte incumple. Si el Banco B no paga, la pérdida resultante para el Banco A es la exposición crediticia del Banco A. Por lo tanto, el Banco A solo tiene exposición crediticia si el Banco A está en el dinero. Piense en ello como una opción de compra de acciones. Si el titular de una opción está fuera del dinero al vencimiento, el incumplimiento por parte del autor de la opción es intrascendente. La titular de la opción solo tiene exposición crediticia al incumplimiento si está en el dinero. Al inicio del canje, dado que el valor de mercado es cero para ambos, ninguno de los bancos tiene exposición crediticia al otro. Por ejemplo, si el Banco B deja de pagar inmediatamente, el Banco A no pierde nada. Exposición esperada (EE): Esta es la exposición crediticia esperada (promedio) en una fecha objetivo futura condicional a valores de mercado positivos. El Banco A y el Banco B tienen exposición esperada en varias fechas futuras objetivo. La exposición esperada de 18 meses del Banco A es el valor de mercado positivo promedio del canje al Banco A, 18 meses adelante, excluyendo los valores negativos (porque el incumplimiento no perjudicará al Banco A en esos escenarios). Del mismo modo, el Banco B tiene una exposición esperada positiva de 18 meses, que es el valor de mercado del canje al Banco B pero está condicionado a los valores positivos al Banco B. Ayuda a tener en cuenta que la exposición de la contraparte solo existe para el ganador (en el -money) posición en el contrato de derivados, ¡no para la posición sin dinero! Solo una ganancia expone al banco al incumplimiento de la contraparte. Exposición potencial futura (PFE): PFE es la exposición crediticia en una fecha futura modelada con un intervalo de confianza especificado. Por ejemplo, el Banco A puede tener un PFE seguro de 18 meses al 95% de $ 6.5 millones. Una manera de decir esto es: "18 meses en el futuro, estamos 95% seguros de que nuestra ganancia en el canje será de $ 6.5 millones o menos, de modo que un incumplimiento de nuestra contraparte en ese momento nos expondrá a una pérdida crediticia de $ 6.5 millones o menos ". (Nota: por definición, el 95% de PFE a 18 meses debe ser mayor que la exposición esperada (EE) de 18 meses porque EE es solo una media). ¿Cómo se calculan los $ 6.5 millones? En este caso, la simulación de Monte Carlo mostró que $ 6.5 millones es el quinto percentil superior de ganancias simuladas para el Banco A. De todas las ganancias simuladas (pérdidas excluidas de los resultados porque no exponen al Banco A al riesgo de crédito), el 95% son inferiores a $ 6.5 millones y 5% son más altos. Por lo tanto, existe una probabilidad del 5% de que, en 18 meses, la exposición crediticia del Banco A sea superior a $ 6.5 millones.
¿La exposición potencial futura (PFE) le recuerda el valor en riesgo (VaR)? De hecho, el PFE es análogo al VaR, con dos excepciones. Primero, mientras que VaR es una exposición debido a una pérdida de mercado, PFE es una exposición crediticia debido a una ganancia. En segundo lugar, mientras que el VaR generalmente se refiere a un horizonte a corto plazo (por ejemplo, uno o 10 días), el PFE a menudo mira años hacia el futuro.
Existen diferentes métodos para calcular el VaR. VaR es una medida de riesgo basada en cuantiles. Para una determinada cartera y horizonte temporal, VaR proporciona la probabilidad de una cierta cantidad de pérdida. Por ejemplo, una cartera de activos con un VaR de 5% de un mes de $ 1 millón tiene una probabilidad de 5% de perder más de $ 1 millón. Por lo tanto, el VaR puede al menos proporcionar una medida hipotética del riesgo de incumplimiento de la contraparte en un swap de incumplimiento crediticio.
El método más común para calcular VaR es la simulación histórica. Este método determina la distribución histórica de las ganancias y pérdidas de la cartera o activo que se mide en un período anterior. Luego, el VaR se determina tomando una medida cuantil de esa distribución. Aunque el método histórico se usa comúnmente, tiene inconvenientes significativos. El principal problema es que este método supone que la distribución futura del rendimiento de una cartera será similar a la del pasado. Este puede no ser el caso, especialmente durante períodos de alta volatilidad e incertidumbre.
Avance seis meses en el tiempo (T = + 0.5 años)
Supongamos que la curva de tasa de intercambio cambia de 4.0% a 3.0%, pero permanece plana para todos los vencimientos, por lo que es un cambio paralelo. En este momento, se vence el primer intercambio de pago del swap. Cada banco le deberá al otro $ 2 millones. El pago flotante se basa en la LIBOR del 4% al comienzo del período de seis meses. De esta manera, los términos del primer intercambio se conocen al inicio del intercambio, por lo que se compensan perfectamente o se reducen a cero. No se realiza ningún pago, según lo previsto, en el primer intercambio. Pero, a medida que las tasas de interés cambiaron, el futuro ahora se ve diferente… mejor para el Banco A y peor para el Banco B (que ahora paga el 4.0% cuando las tasas de interés son solo del 3.0%).
- Exposición actual (CE) en el momento T + 0.5 años: el Banco B continuará pagando 4.0% anual, pero ahora espera recibir solo 3.0% anual. Dado que las tasas de interés han caído, esto beneficia al pagador de tasa flotante, el Banco A. El Banco A estará dentro del dinero y el Banco B estará fuera del dinero.
Bajo este escenario, el Banco B tendrá cero exposición actual (crédito); El Banco A tendrá una exposición actual positiva.
- Estimación de la exposición actual a seis meses: podemos simular la exposición actual futura fijando el canje como dos bonos. El bono de tasa flotante siempre tendrá un valor aproximado de par; sus cupones son iguales a la tasa de descuento. El bono de tasa fija, a seis meses, tendrá un precio de alrededor de $ 104.2 millones. Para obtener este precio, asumimos un rendimiento del 3.0%, nueve períodos semestrales restantes y un cupón de $ 2 millones. En MS Excel el precio = PV (tasa = 3% / 2, nper = 9, pmt = 2, fv = 100); con una calculadora TI BA II +, ingresamos N = 9, I / Y = 1.5. PMT = 2, FV = 100 y CPT PV para obtener 104.18. Entonces, si la curva de tasa de intercambio cambia en paralelo de 4.0% a 3.0%, el valor de mercado del intercambio cambiará de cero a +/- $ 4.2 millones ($ 104.2 - $ 100). El valor de mercado será de + $ 4.2 millones para el Banco A dentro del dinero y - $ 4.2 millones para el Banco B fuera del dinero B. Pero solo el Banco A tendrá una exposición actual de $ 4.2 millones (el Banco B no pierde nada si el Banco A valores predeterminados). Con respecto a la exposición esperada (EE) y la posible exposición futura (PFE), ambas se volverán a calcular (en realidad, se volverán a simular) en función de la curva de tasa de cambio cambiada recientemente observada. Sin embargo, como ambos están condicionados a valores positivos (cada banco incluye solo las ganancias simuladas donde puede existir riesgo de crédito), ambos serán positivos por definición. A medida que las tasas de interés se desplazaron en beneficio del Banco A, es probable que las EE y PFE del Banco A suban.
Resumen de las tres métricas básicas de contraparte
- Exposición crediticia (CE) = MÁXIMO (Valor de mercado, 0) Exposición esperada (EE): Valor de mercado PROMEDIO en la fecha objetivo futura, pero condicionado solo a valores positivos Exposición potencial futura (PFE): Valor de mercado en el cuantil especificado (por ejemplo, el Percentil 95) en la fecha objetivo futura, pero condicional solo en valores positivos
¿Cómo se calculan EE y PFE?
Debido a que los contratos de derivados son montos nocionales bilaterales y de referencia que son indicadores insuficientes para la exposición económica (a diferencia de un préstamo donde el principal es la exposición real), en general, debemos usar la simulación Monte Carlo (MCS) para producir una distribución de valores de mercado en un futuro fecha. Los detalles están más allá de nuestro alcance, pero el concepto no es tan difícil como parece. Si usamos el swap de tasa de interés, hay cuatro pasos básicos:
1. Especifique un modelo de tasa de interés aleatorio (estocástico). Este es un modelo que puede aleatorizar los factores de riesgo subyacentes. Este es el motor de la simulación de Monte Carlo. Por ejemplo, si estuviéramos modelando el precio de una acción, un modelo popular es el movimiento browniano geométrico. En el ejemplo del swap de tasa de interés, podríamos modelar una tasa de interés única para caracterizar una curva de tasa plana completa. Podríamos llamar a esto un rendimiento.
2. Ejecute varias pruebas. Cada prueba es un camino único (secuencia) hacia el futuro; en este caso, una tasa de interés simulada en el futuro. Luego ejecutamos miles de pruebas más. El cuadro a continuación es un ejemplo simplificado: cada ensayo es una ruta única simulada de una tasa de interés trazada diez años después. Luego, el ensayo aleatorio se repite diez veces.
3. Las tasas de interés futuras se utilizan para valorar el swap. Entonces, al igual que el gráfico anterior muestra 10 pruebas simuladas de rutas de tasas de interés futuras, cada ruta de tasa de interés implica un valor de intercambio asociado en ese punto en el tiempo.
4. En cada fecha futura, esto crea una distribución de posibles valores de intercambio futuros. Esa es la clave Vea la tabla a continuación. El swap tiene un precio basado en la tasa de interés aleatoria futura. En cualquier fecha objetivo futura dada, el promedio de los valores simulados positivos es la exposición esperada (EE). El cuantil relevante de los valores positivos es la posible exposición futura (PFE). De esta manera, EE y PFE se determinan solo a partir de la mitad superior (los valores positivos).
Ley Dodd-Frank
El incumplimiento de los acuerdos de canje fue una de las principales causas de la crisis financiera de 2008. La Ley Dodd-Frank promulgó regulaciones para el mercado de swaps. Incluía disposiciones para divulgaciones públicas de intercambios comerciales, así como autorizar la creación de instalaciones de ejecución de intercambio centralizadas. Los intercambios comerciales en bolsas centralizadas reducen el riesgo de contraparte. Los swaps negociados en intercambios tienen el intercambio como contraparte. El intercambio compensa el riesgo con otra parte. Dado que el intercambio es la contraparte del contrato, el intercambio o su empresa de compensación intervendrá para cumplir con las obligaciones del acuerdo de intercambio. Esto reduce drásticamente la probabilidad de riesgo de incumplimiento de la contraparte.
La línea de fondo
A diferencia de un préstamo financiado, la exposición incurrida en un derivado de crédito se complica por la cuestión de que el valor puede oscilar de forma negativa o positiva para cualquiera de las partes del contrato bilateral. Las medidas de riesgo de contraparte evalúan la exposición actual y futura, pero generalmente se requiere la simulación de Monte Carlo. En el riesgo de contraparte, la exposición se crea con una posición ganadora en el dinero. Así como el valor en riesgo (VaR) se usa para estimar el riesgo de mercado de una pérdida potencial, la exposición potencial futura (PFE) se usa para estimar la exposición crediticia análoga en un derivado de crédito.
