Una empresa necesita capital financiero para operar su negocio. Para la mayoría de las empresas, el capital financiero se obtiene emitiendo títulos de deuda y vendiendo acciones ordinarias. La cantidad de deuda y capital que conforma la estructura de capital de una empresa tiene muchas implicaciones de riesgo y rentabilidad. Por lo tanto, la administración corporativa debe utilizar un proceso exhaustivo y prudente para establecer la estructura de capital objetivo de una empresa. La estructura de capital es cómo una empresa financia sus operaciones y crecimiento mediante el uso de diferentes fuentes de fondos.
Uso empírico del apalancamiento financiero
El apalancamiento financiero es la medida en que los valores de renta fija y las acciones preferentes se utilizan en la estructura de capital de una empresa. El apalancamiento financiero tiene valor debido a la protección del impuesto sobre los intereses que brinda la ley del impuesto a las ganancias corporativas de los Estados Unidos. El uso del apalancamiento financiero también tiene valor cuando los activos que se compran con el capital de la deuda ganan más que el costo de la deuda que se utilizó para financiarlos. Bajo estas dos circunstancias, el uso del apalancamiento financiero aumenta las ganancias de la compañía. Dicho esto, si la empresa no tiene suficientes ingresos imponibles para proteger, o si sus ganancias operativas están por debajo de un valor crítico, el apalancamiento financiero reducirá el valor del patrimonio y, por lo tanto, reducirá el valor de la empresa.
Dada la importancia de la estructura de capital de una empresa, el primer paso en el proceso de toma de decisiones de capital es que la administración de una empresa decida cuánto capital externo necesitará recaudar para operar su negocio. Una vez que se determina esta cantidad, la gerencia necesita examinar los mercados financieros para determinar los términos en los cuales la compañía puede recaudar capital. Este paso es crucial para el proceso porque el entorno del mercado puede reducir la capacidad de la empresa para emitir valores de deuda o acciones comunes a un nivel o costo atractivo. Dicho esto, una vez que se han respondido estas preguntas, la administración de una empresa puede diseñar la política de estructura de capital adecuada y construir un paquete de instrumentos financieros que deben venderse a los inversores. Al seguir este proceso sistemático, la decisión de financiamiento de la administración debe implementarse de acuerdo con su plan estratégico a largo plazo y cómo quiere hacer crecer la empresa con el tiempo.
El uso del apalancamiento financiero varía mucho según la industria y el sector empresarial. Hay muchos sectores industriales en los que las empresas operan con un alto grado de apalancamiento financiero. Las tiendas minoristas, las aerolíneas, los supermercados, las empresas de servicios públicos y las instituciones bancarias son ejemplos clásicos. Desafortunadamente, el uso excesivo del apalancamiento financiero por parte de muchas compañías en estos sectores ha jugado un papel primordial al obligar a muchas de ellas a declararse en bancarrota del Capítulo 11. Los ejemplos incluyen RH Macy (1992), Trans World Airlines (2001), Great Atlantic & Pacific Tea Co. (A&P) (2010) y Midwest Generation (2012). Además, el uso excesivo del apalancamiento financiero fue el principal culpable que condujo a la crisis financiera de los Estados Unidos entre 2007 y 2009. La desaparición de Lehman Brothers (2008) y una serie de otras instituciones financieras altamente apalancadas son ejemplos importantes de las ramificaciones negativas asociadas con el uso de estructuras de capital altamente apalancadas.
Apalancamiento financiero en la estructura del capital corporativo
Descripción general del teorema de Modigliani y Miller sobre la estructura del capital corporativo
El estudio de la estructura de capital óptima de una empresa se remonta a 1958 cuando Franco Modigliani y Merton Miller publicaron su obra ganadora del Premio Nobel "El costo del capital, las finanzas corporativas y la teoría de la inversión". Como premisa importante de su trabajo, Modigliani y Miller ilustró que, en condiciones en las que los impuestos a las ganancias corporativas y los costos de emergencia no están presentes en el entorno empresarial, el uso del apalancamiento financiero no afecta el valor de la empresa. Esta visión, conocida como el teorema de la Proposición de Irrelevancia, es una de las piezas de teoría académica más importantes que se haya publicado.
Desafortunadamente, el Teorema de la irrelevancia, como la mayoría de los trabajos de economía ganadores del Premio Nobel, requiere algunas suposiciones poco prácticas que deben aceptarse para aplicar la teoría en un entorno del mundo real. En reconocimiento de este problema, Modigliani y Miller ampliaron su teorema de Proposición de Irrelevancia para incluir el impacto de los impuestos a las ganancias corporativas, y el impacto potencial del costo de las dificultades, para determinar la estructura de capital óptima para una empresa. Su trabajo revisado, universalmente conocido como la Teoría de compensación de la estructura de capital, hace que la estructura de capital óptima de una empresa sea el equilibrio prudente entre los beneficios fiscales asociados con el uso del capital de deuda y los costos asociados con el potencial de quiebra para la empresa. Hoy, la premisa de la Teoría de la compensación es la base que la administración corporativa debe usar para determinar la estructura de capital óptima para una empresa.
Impacto del apalancamiento financiero en el rendimiento
Quizás la mejor manera de ilustrar el impacto positivo del apalancamiento financiero en el desempeño financiero de una empresa es proporcionar un ejemplo simple. El Retorno sobre el Patrimonio (ROE) es un fundamental popular utilizado para medir la rentabilidad de un negocio, ya que compara el beneficio que genera una empresa en un año fiscal con el dinero que los accionistas han invertido. Después de todo, el objetivo de cada negocio es maximizar la riqueza de los accionistas, y el ROE es la métrica del retorno de la inversión de los accionistas.
En la tabla a continuación, se ha generado un estado de resultados para la Compañía ABC, asumiendo una estructura de capital que consiste en un 100% de capital. El capital recaudado fue de $ 50 millones. Dado que solo se emitió capital para aumentar esta cantidad, el valor total del capital también es de $ 50 millones. Bajo este tipo de estructura, se proyecta que el ROE de la compañía caiga entre el rango de 15.6 y 23.4 por ciento, dependiendo del nivel de ganancias antes de impuestos de la compañía.
En comparación, cuando la estructura de capital de la Compañía ABC se rediseña para consistir en un 50 por ciento de capital de deuda y un 50 por ciento de capital, el ROE de la compañía aumenta dramáticamente a un rango que cae entre 27.3 y 42.9 por ciento.
Como puede ver en la tabla a continuación, el apalancamiento financiero se puede utilizar para hacer que el desempeño de una empresa se vea dramáticamente mejor de lo que se puede lograr al depender únicamente del uso de capital de capital.
Dado que la administración de la mayoría de las empresas depende en gran medida del ROE para medir el rendimiento, es vital comprender los componentes del ROE para comprender mejor lo que transmite la métrica.
Una metodología popular para calcular el ROE es la utilización del modelo DuPont. En su forma más simplista, el modelo DuPont establece una relación cuantitativa entre el ingreso neto y el patrimonio, donde un múltiplo más alto refleja un desempeño más sólido. Sin embargo, el modelo DuPont también amplía el cálculo general del ROE para incluir tres de sus partes. Estas partes incluyen el margen de beneficio de la compañía, la rotación de activos y el multiplicador de capital. En consecuencia, esta fórmula ampliada de DuPont para ROE es la siguiente:
Retorno sobre capital = Ingresos de EquityNet = Ingresos de SalesNet × ActivosVentas × Activos de equidad
Con base en esta ecuación, el modelo DuPont ilustra que el ROE de una empresa solo puede mejorarse aumentando la rentabilidad de la empresa, aumentando su eficiencia operativa o aumentando su apalancamiento financiero.
Medición del riesgo de apalancamiento financiero
La administración corporativa tiende a medir el apalancamiento financiero mediante el uso de índices de solvencia a corto plazo. Como su nombre lo indica, estas proporciones se utilizan para medir la capacidad de la empresa para cumplir con sus obligaciones a corto plazo. Dos de las relaciones de solvencia a corto plazo más utilizadas son la relación actual y la relación de prueba ácida. Ambas razones comparan los activos actuales de la compañía con sus pasivos actuales. Sin embargo, mientras que el índice actual proporciona una métrica de riesgo agregada, el índice de prueba ácida proporciona una mejor evaluación de la composición de los activos actuales de la compañía a efectos de cumplir con sus obligaciones de responsabilidad actuales, ya que excluye el inventario de los activos actuales.
Los índices de capitalización también se utilizan para medir el apalancamiento financiero. Si bien se usan muchas razones de capitalización en la industria, dos de las métricas más populares son la relación de deuda a capitalización a largo plazo y la relación de deuda total a capitalización. El uso de estos índices también es muy importante para medir el apalancamiento financiero. Sin embargo, es fácil distorsionar estos índices si la gerencia arrienda los activos de la compañía sin capitalizar el valor de los activos en el balance general de la compañía. Además, en un entorno de mercado donde las tasas de préstamos a corto plazo son bajas, la administración puede optar por utilizar la deuda a corto plazo para financiar sus necesidades de capital a corto y largo plazo. Por lo tanto, las métricas de capitalización a corto plazo también deben usarse para realizar un análisis de riesgo exhaustivo.
Los índices de cobertura también se utilizan para medir el apalancamiento financiero. El índice de cobertura de intereses, también conocido como índice de interés por tiempo ganado, es quizás la métrica de riesgo más conocida. El índice de cobertura de intereses es muy importante porque indica la capacidad de una empresa de tener suficientes ingresos operativos antes de impuestos para cubrir el costo de su carga financiera. El índice de fondos de operaciones a deuda total y el índice de flujo de efectivo libre de operación a deuda total también son métricas de riesgo importantes que utiliza la administración corporativa.
Factores considerados en el proceso de toma de decisiones de la estructura de capital
Es necesario tener en cuenta muchos factores cuantitativos y cualitativos al establecer la estructura de capital de una empresa. Primero, desde el punto de vista de las ventas, una compañía que exhibe una actividad de ventas alta y relativamente estable está en una mejor posición para utilizar el apalancamiento financiero, en comparación con una compañía que tiene ventas más bajas y más volátiles.
Segundo, en términos de riesgo comercial, una compañía con menos apalancamiento operativo tiende a ser capaz de asumir más apalancamiento financiero que una compañía con un alto grado de apalancamiento operativo.
Tercero, en términos de crecimiento, es probable que las compañías de crecimiento más rápido dependan más del uso del apalancamiento financiero porque este tipo de compañías tienden a necesitar más capital a su disposición que sus contrapartes de lento crecimiento.
Cuarto, desde el punto de vista de los impuestos, una empresa que se encuentra en un tramo impositivo más alto tiende a utilizar más deuda para aprovechar los beneficios del escudo fiscal de intereses.
Quinto, una compañía menos rentable tiende a usar más apalancamiento financiero, porque una compañía menos rentable generalmente no está en una posición lo suficientemente fuerte como para financiar sus operaciones comerciales con fondos generados internamente.
La decisión de la estructura de capital también puede abordarse observando una serie de factores internos y externos. Primero, desde el punto de vista de la administración, las compañías que están dirigidas por líderes agresivos tienden a usar más apalancamiento financiero. A este respecto, su propósito de utilizar el apalancamiento financiero no es solo aumentar el rendimiento de la empresa sino también ayudar a asegurar su control de la empresa.
En segundo lugar, cuando los tiempos son buenos, se puede obtener capital emitiendo acciones o bonos. Sin embargo, cuando los tiempos son malos, los proveedores de capital generalmente prefieren una posición asegurada, que, a su vez, pone más énfasis en el uso del capital de deuda. Con esto en mente, la gerencia tiende a estructurar la composición de capital de la compañía de una manera que brinde flexibilidad para recaudar capital futuro en un entorno de mercado en constante cambio.
La línea de fondo
En esencia, la administración corporativa utiliza el apalancamiento financiero principalmente para aumentar las ganancias por acción de la compañía y para aumentar su retorno sobre el capital. Sin embargo, con estas ventajas viene una mayor variabilidad de ganancias y la posibilidad de un aumento en el costo de los problemas financieros, tal vez incluso la bancarrota. Con esto en mente, la administración de una empresa debe tener en cuenta el riesgo comercial de la empresa, la posición fiscal de la empresa, la flexibilidad financiera de la estructura de capital de la empresa y el grado de agresividad administrativa de la empresa al determinar la estructura de capital óptima.
